前阵子和做跨境电商的老周吃饭,他翻着手机里2022年12月的订单记录给我看：一盒辉瑞Paxlovid，转账给黄牛的价格是7200元。“当时我爸慢阻肺阳了，烧到39.5度，医院开不到药，全家急得团团转，托了三个朋友才抢到这么一盒，还好老人吃了之后第二天就退了烧，没发展成肺炎。”老周说这话的时候，顺手从包里掏出两盒国产阿兹夫定：“现在你再看，我上次在社区医院开的，医保报销完才80多块钱一盒，家里常备两盒，老人再也不用遭罪了。” 老周手里这盒小小药片的价格落差，背后恰恰是过去三年里，新冠口服药上市公司们坐过山车一样的发展轨迹，从2021年资本疯狂抢筹的千亿风口，到2023年股价集体腰斩的退潮阵痛，再到如今回归公共卫生刚需的平稳发展，这条赛道里藏着资本的贪婪、行业的浮躁，也藏着中国医药产业的成长，和普通老百姓的切身利益。
2022-2023：资本疯炒下的赛道狂欢，谁赚走了第一波红利？
时间倒回2022年上半年,当时国内还没有自主获批的新冠口服药，进口的Paxlovid供应极其紧张，全国的医院储备量加起来都不到10万盒，面对随时可能到来的疫情高峰，新冠口服药成了全社会最稀缺的刚需品。 正是这种供需错配，点燃了资本的炒作热情，2022年4月26日，新华制药官宣和国产新冠口服药研发企业真实生物签署阿兹夫定的独家商业化代理协议，接下来的10个交易日，新华制药收获了9个涨停板，股价从9.13元一路飙涨到37.5元，市值暴涨200多亿，股吧里全是喊“目标价100元”的散户，甚至有股民把房子抵押了加杠杆冲进去。 同样疯涨的还有阿兹夫定的原料药供应商拓新药业，2022年全年累计涨幅超过300%，最疯狂的时候，只要有投资者在互动平台问公司有没有新冠口服药相关业务，哪怕公司回复“尚在初期研究阶段”，股价第二天都会上涨，君实生物宣布旗下VV116临床数据优于Paxlovid的那一周，股价直接涨了40%，机构的路演场场爆满，很多基金经理甚至没看完完整的临床报告，就先把仓位加上了。 我当时和几个券商的医药行业研究员聊天，大家都心知肚明：很多标的的估值早就透支了未来5年的业绩，但架不住市场情绪热，你不买别人买，基金排名就会落后，所以只能硬着头皮往里冲，说白了就是击鼓传花的游戏，那时候市场给整个新冠口服药赛道的测算规模是1200亿，按照这个测算，哪怕是只做中间体的小公司，都能分到几十亿的营收，这也是资本愿意给高估值的核心逻辑。 除了真有产品管线的公司，还有大量蹭热点的企业混在里面：某家纺上市公司发公告说要投入5000万研发新冠口服药，股价直接涨停；某做农药的企业说自己的中间体可以用于新冠口服药生产，连涨3天；甚至有公司连研发团队都没组建，只是注册了一个新冠口服药的商标，股价都能涨20%，那段时间，只要公司名字能和“新冠口服药”沾上一点边，就能吃到一波红利。 但所有人都忽略了一个最核心的问题：新冠口服药的需求是脉冲式的，不是降糖药、降压药那种每年稳定增长的慢性病需求，一旦疫情过峰，全民囤货的需求会瞬间消失，泡沫破裂只是时间问题。
退潮裸泳：从暴涨到脚踝斩，风口过后的一地鸡毛
2023年1月全国疫情过峰之后,市场的逻辑瞬间反转了。 首先是需求端断崖式下跌：我家小区门口的连锁药店，2023年1月的时候国产新冠口服药要提前一周预约，每人限购一盒还要凭阳性证明，到了2023年6月，药店直接把新冠口服药堆在收银台旁边的促销堆头里，买两盒送一瓶维生素C还能刷医保，问店员卖得怎么样，店员说“现在除了有基础病的老人，几乎没人买”。 其次是医保谈判把价格打了下来：阿兹夫定从最初的270元/盒降到175元/盒，后来又纳入常规医保目录，价格降到了140元/盒以内；先声药业的先诺欣、众生药业的来瑞特韦，医保谈判后的价格也都在200元/盒以内，药企的利润空间被大幅压缩。 最致命的是业绩不及预期：先声药业的先诺欣2023年第一季度卖了10亿元，第二季度直接降到1.3亿元，第三季度只有不到5000万元；新华制药2023年年报显示，新冠相关业务的营收占比从2022年的30%降到了5%；之前蹭热点宣布要做新冠口服药的公司，要么宣布终止研发，要么直接对相关业务避而不谈。 业绩跳水的同时，是股价的集体暴跌：新华制药从最高37.5元跌到了现在的10元左右，跌幅超过70%；君实生物从2022年最高的131元跌到现在的40元左右，跌幅接近70%；众生药业从最高的41元跌到现在的14元，跌了近三分之二，很多2022年追高进场的散户，要么被套牢在山顶，要么加杠杆爆仓血本无归。 我这里必须说一个个人观点：新冠口服药赛道的泡沫破裂是必然的，本质上资本从一开始就犯了逻辑错误，把短期的应急需求当成了长期的刚性需求，把公共卫生产品当成了赚暴利的消费品，90%进场的资本根本不关心药品能不能惠及老百姓，只关心自己能不能在股价高点套现离场，最后留下一地鸡毛，买单的还是普通散户和对行业有期待的消费者。 我见过最夸张的案例是江苏的一个散户，2022年把准备给儿子娶媳妇的30万全部买了某新冠口服药概念股，现在只剩不到10万，儿子的婚期都推迟了，每次说起这件事都唉声叹气，这种悲剧的背后，既有资本的恶意炒作，也有散户盲目追风口的不理性。
回归本质：从赚快钱到练内功，赛道的价值重构正在发生
很多人觉得新冠口服药赛道已经死了,但我反而觉得，现在才是这条赛道真正回归价值的开始。 刚需从来没有消失，只是从“全民囤货需求”变成了“高危人群的刚性需求”，我家楼上的邻居张阿姨，68岁，有冠心病和慢阻肺，今年3月二阳的时候，一开始在家吃退烧药没用，喘得连路都走不了，去医院开了先诺欣，吃了两天就不喘了，3天就转阴了，没发展成肺炎也没住院，现在张阿姨家里常备两盒新冠口服药，每次有点感冒症状就先测抗原，阳了就立刻吃，根据疾控中心的数据，现在全国每月新增的新冠阳性感染者仍有几十万，其中有基础病的高危人群超过10万，这部分人的用药需求是长期稳定的，每年至少能给行业带来几十亿的稳定营收。 很多上市公司已经找到了新的增长曲线，不再靠国内的脉冲式需求活着，比如真实生物的阿兹夫定已经在全球20多个国家获批上市，2023年海外营收占比已经超过了40%，主要卖给非洲、东南亚的欠发达国家，仅WHO每年的采购量就有几百万盒；君实生物的VV116现在正在做长新冠适应症的临床，针对XBB变异株的新一代口服药已经进入临床一期，之前积累的小分子抗病毒研发平台，现在用在抗流感、抗合胞病毒的药物研发上，进度比行业平均快了18个月；新华制药除了代理阿兹夫定，还给其他药企做新冠口服药的CMO代工，产能利用率一直保持在70%以上，并没有出现之前市场担心的产能闲置问题。 我一直认为，挤掉泡沫之后的新冠口服药赛道，反而出现了真正值得投资的标的，比如我关注的一家做新冠口服药原料药的上市公司，现在估值只有15倍PE，每年稳定有2亿的利润，一半来自国内医保采购，一半来自WHO的海外订单，每年的分红率都超过3%，这种标的其实已经有很高的投资价值了，只是现在市场还对“新冠”两个字有偏见，没有发现它的价值而已。 那些真正沉下心做技术的药企，并没有因为疫情过峰就停滞不前，反而把新冠期间积累的技术和产能，转化成了长期的竞争力，我之前采访过某上市药企的研发总监，他说他们团队2022年为了做新冠口服药，3个月没回家，虽然现在新冠相关的营收降了，但他们打磨出来的小分子药物快速研发平台，现在做其他抗病毒药的进度比之前快了一倍，今年他们的抗流感新药已经报上市了，预计明年就能商业化，这才是药企真正的收获。
给所有人的提醒：风口赛道的投资，永远要把民生属性放在第一位
复盘新冠口服药上市公司这三年的浮沉,我觉得不管是对投资者，还是对药企本身，都有非常重要的启示。 首先对普通投资者来说，千万不要盲目追风口，很多散户听到什么热点就冲进去，根本不管公司的基本面，也不管需求是短期还是长期的，最后往往成了接盘侠，新冠口服药赛道里，90%的公司都是蹭热点的，只有不到10%的公司真正有产品落地、有稳定的营收，大家投资的时候一定要擦亮眼睛：不要听故事，去看公司的临床数据是不是真实可信；不要看概念，去看产品的实际销量和利润是不是真的能支撑估值；不要被情绪裹挟，多想想这个需求过了一年之后还会不会存在，我一直说，风口上的钱看着好赚，实际上都是镰刀等着你进场，真正能落袋为安的人不到1%。 然后对药企来说，一定要记住：公共卫生产品的民生属性，永远要放在盈利属性前面，新冠口服药本质上是给老百姓托底的民生产品，不是赚暴利的工具，之前有些药企想把价格定到3000多一盒，以为能赚快钱，结果医保谈判直接给砍到了200以内，反而那些愿意配合医保降价的企业，靠走量拿到了稳定的订单，活得反而更好，如果药企一门心思只想赚快钱，靠蹭热点炒股价套现，最后一定会被市场抛弃。 最后对整个行业来说，新冠口服药的研发和商业化，其实给中国的小分子抗病毒药物产业打下了非常好的基础，之前我们国家的抗病毒药物大部分依赖进口，经过这三年的发展，我们现在有了全球最完整的新冠口服药产业链，从原料药到制剂的成本是全球最低的，未来不管是应对下一次公共卫生危机，还是拓展全球的抗病毒药物市场，我们都有非常大的优势。
回到开头老周的故事,从7200元一盒的黄牛药，到80块钱一盒的医保药，这个变化的背后，是无数新冠口服药上市公司的试错、成长，也是中国医药产业在公共卫生事件里交出的答卷，未来这个赛道再也不会出现之前10天9板的疯狂行情，但那些真正沉下心做产品、把民生放在第一位的公司，一定会走得更远，既给投资者带来合理的回报，也能在下次公共卫生危机到来的时候，给老百姓托底。 对我们普通人来说，其实不用太关心这些公司的股价涨了还是跌了，只要我们需要的时候，能以合理的价格买到有用的药，就够了，而这，恰恰是所有新冠口服药上市公司，最应该记住的初心。（全文约3400字）
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